【华创食饮】周观点：茅台调整有限反映市场理性，进入秋糖反馈窗口

本周三季报陆续披露，维持此前板块前瞻判断。本周SW食品饮料下跌0.85%，沪深300下跌1.08%，板块略跑赢大盘。分行业看，白酒板块下跌1.15%，乳制品下跌0.65%，调味品下跌1.67%，啤酒下跌2.58%。个股方面，白酒当中汾酒涨幅居前，前瞻中我们分析Q3业绩有望环比改善；茅台虽Q3发货尤其直销放量略逊预期，但集团关联交易方案稳妥落地、直销渠道稳步推进及多措并举控价稳市均保证长期稳健成长路径，长期看业绩保持稳健理性，股价调整有限反映市场更加理性。酒鬼酒古井跌幅较大，酒鬼酒主要系Q3因控货及费用投放节奏影响，业绩低于预期所致，此前我们在业绩前瞻已作提示；古井主要系部分渠道调研反馈安徽省内动销及中秋回款相对较弱，Q3市场预期不高，从我们渠道调研了解，公司前三季度销售公司任务基本完成，Q4进入渠道去库存备战春节节奏，古井从季度回款还是报表来看，确实存在波动性，影响了部分投资者预期，但总得来看，公司基本面无论是省内结构升级还是省外全国化局面改善，都还在势能释放阶段。食品当中，洽洽食品三季报业绩超预期，收入端今年逐季提速，Q3盈利能力创新高超出市场预期，此前市场预期提价效应在H2逐步减弱，下半年渠道及营销投入明显加大，因此利润增速超市场预期。板块三季报前瞻我们维持对于高端酒业绩预期明朗，必选龙头业绩保持相对稳健的整体判断。

周末酒博会提前预热，下周进入秋糖会渠道密集反馈期。本周酒博会在上海举办，论坛及相关主题展会活动众多，我们参加并调研部分活动，相关调研感受如下。1）产区和香型概念继续强化，名酒抱团竞合发展趋势已成。在名酒产区论坛上提到，产区作为世界名酒最好的品质表达方式，名酒与产区共荣共生，相互依存，相互成就；各名酒核心产区当地政府领导也提出展望规划。我们在此前酱香酒深度报告也提出，产区概念打造将是重要一环。在浓香型高峰论坛上，各酒企共同探讨浓香型白酒的故事和优势。川酒全国行活动也在上海开启第三站，川酒在省政府引导下积极开展全国化宣传活动。2）积极推出新品，强化经销商共识。牛栏山经销商大会上，近年来牛栏山扎实的全国化过程中，除了产品高性价比优势外，稳固的经销商团队及类快消的渠道扩张模式也成为重要优势。此前还推出相关新品，积极升级产品结构。今世缘国缘V9新品发布会也在上海举办，清雅酱香高端新品V9也成为今世缘参与高端价格带竞争的重要单品，公司在加快省外周边市场扩张过程中，高端V9也借势开展省外市场上市推介及渠道布局。3）汾酒洋河目标愿景积极，行业分化之下名酒长期优势明显。酒博会上，宿迁市市长提出未来三年对洋河股份营业收入目标定位是三年500亿元，愿景1000亿元。汾酒则提出今年有望实现营业收入120亿元，未来发展目标是进入酒企前三。对于汾酒而言，2017年以来国改相继落地，经营活力提升明显，营销改善显著；洋河虽然短期进入主动性调整期，但看得出政府目标规划积极，公司产品结构升级及营销渠道优势有望继续保持。

投资建议：慢就是快，剩者为王。白酒方面，名酒龙头经营更趋稳健，当前估值合理可控，全年业绩走势保持稳健预期，明年在企业运营健康可持续下，即使增速略放慢，估值仍具备支撑，中线基于板块稳健成长，在外资流入带来估值体系重构之下，估值中枢仍有望稳步提升，长线板块结构性繁荣，品牌时代驱动名酒集中度提升。标的方面，核心稳健品种优先推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，继续推荐处于势能释放期龙头如山西汾酒、今世缘、古井贡酒、顺鑫农业等。大众品方面，必选消费需求保持稳健，龙头份额提升，供应链管理能力是长期致胜因素，关注餐饮产业变革下的机遇。优先推荐伊利股份、安琪酵母、桃李面包，回调凸显长线投资价值；中长期持续推荐调味品（海天、中炬、恒顺、千禾等）和餐饮供应链公司（安井、颐海、绝味等）；等待汤臣倍健及涪陵榨菜改善拐点；啤酒行业格局改善趋于积极，战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。

风险提示：经济持续回落影响需求；成本快速上涨；食品安全风险等。

正文部分

一

板块回顾：三季报陆续开始披露，下周进入秋糖会反馈期

本周三季报陆续披露，维持此前板块前瞻判断。本周SW食品饮料下跌0.85%，沪深300下跌1.08%，板块略跑赢大盘。分行业看，白酒板块下跌1.15%，乳制品下跌0.65%，调味品下跌1.67%，啤酒下跌2.58%。个股方面，白酒当中汾酒涨幅居前，前瞻中我们分析Q3业绩有望环比改善；茅台虽Q3发货尤其直销放量略逊预期，但集团关联交易方案稳妥落地、直销渠道稳步推进及多措并举控价稳市均保证长期稳健成长路径，长期看业绩保持稳健理性，股价调整有限；酒鬼酒古井跌幅较大，酒鬼酒主要系Q3因控货及费用投放节奏影响，业绩低于预期所致，此前我们在业绩前瞻已作提示；古井主要系部分渠道调研反馈安徽省内动销及中秋回款相对较弱，Q3市场预期不高，从我们渠道调研了解，公司前三季度销售公司任务基本完成，Q4进入渠道去库存备战春节节奏，古井从季度回款还是报表来看，确实存在波动性，影响了部分投资者预期，但总得来看，公司基本面无论是省内结构升级还是省外全国化局面改善，都还在势能释放阶段。食品当中，洽洽食品三季报业绩超预期，收入端今年逐季提速，Q3盈利能力创新高超出市场预期，此前市场预期去年提价效应在H2逐步减弱，加上下半年渠道及营销投入明显加大，因此利润增速超市场预期。板块三季报前瞻我们维持对于高端酒业绩预期明朗，必选龙头业绩保持相对稳健的整体判断。

周末酒博会提前预热，下周进入秋糖会渠道密集反馈期。本周酒博会在上海举办，论坛及相关主题展会活动众多，我们参加并调研部分活动，相关调研感受如下。1）产区和香型概念继续强化，名酒抱团竞合发展趋势已成。在名酒产区论坛上提到，产区作为世界名酒最好的品质表达方式，名酒与产区共荣共生，相互依存，相互成就；各名酒核心产区当地政府领导也提出展望规划。我们在此前酱香酒深度报告也提出，产区概念打造将是重要一环。在浓香型高峰论坛上，浓香型21家酒企负责人参会，共同探讨浓香型白酒的故事和优势。此外川酒全国行活动也在上海开启第三站，1-8月川酒产量230.4万吨，同增7.7%，占全国总产量的45.3%，川酒在省政府引导下积极开展全国化宣传活动。2）积极推出新品，强化经销商共识。牛栏山经销商大会上，优秀经销商悉数表彰，近年来牛栏山扎实的全国化过程中，除了产品高性价比优势外，稳固的经销商团队及类快消的渠道扩张模式也成为重要优势。此前还推出鼠年生肖酒和40/70系列酒等新品，积极升级产品结构。今世缘国缘V9新品发布会也在上海举办，此前我们参加8月新品发布会，清雅酱香高端新品V9也成为今世缘参与高端价格带竞争的重要单品，公司在加快全国化尤其是省外周边市场过程中，高端V9也借势开展省外市场上市推介及渠道布局。3）汾酒洋河目标愿景积极，行业分化之下名酒长期优势明显。酒博会上，宿迁市市长提出未来三年对洋河股份营业收入目标定位是三年500亿元，愿景1000亿元。汾酒则提出今年有望实现营业收入120亿元，未来发展目标是进入酒企前三。对于汾酒而言，2017年以来国改相继落地，经营活力提升明显，营销改善显著；洋河虽然短期进入主动性调整期，但看得出政府目标规划积极，公司产品结构升级及营销渠道优势有望继续保持。

二

渠道反馈：飞天批价有所回升，五粮液库存水平合理

白酒方面：茅台节后批价止跌，但多在2200-2300元波动，本周批价略有上涨，北京、上海、广深、成都多地批价在2350元左右，酒交所方面，飞天茅台价格指数为2239.37元，较上周上涨6.2%。五粮液方面，部分经销商反馈基本完成全年计划，八代普五批价在910-920元之间，扫码出库基本执行到位，库存保持合理水平，终端动销反馈良好。

三

投资策略

白酒方面，名酒龙头经营更趋稳健，当前估值合理可控，全年业绩走势保持稳健预期，明年在企业运营健康可持续下，即使增速略放慢，估值仍具备支撑，中线基于板块稳健成长，在外资流入带来估值体系重构之下，估值中枢仍有望稳步提升，长线板块结构性繁荣，品牌时代驱动名酒集中度提升。标的方面，核心稳健品种优先推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，继续推荐处于势能释放期龙头如山西汾酒、今世缘、古井贡酒、顺鑫农业等。

大众品方面，必选消费需求保持稳健，龙头份额提升，供应链管理能力是长期致胜因素，关注餐饮产业变革下的机遇。优先推荐伊利股份、安琪酵母、桃李面包，回调凸显长线投资价值；中长期持续推荐调味品（海天、中炬、恒顺、千禾等）和餐饮供应链公司（安井、颐海、绝味等）；等待汤臣倍健及涪陵榨菜改善拐点；啤酒行业格局改善趋于积极，战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。

四

行业数据

行业产量数据：2019年1-8月，全国白酒（折65度，商品量）产量508.30万千升，同比增长1.30%；2019年1-8月全国啤酒产量2801.80万千升，同比上涨0.40%；2019年1-8月，全国葡萄酒产量26.80万千升，同比下降20.90%。

10月18日京东数据：52度五粮液1299元/瓶，较上周下跌5.11%；52度剑南春价格423元/瓶，与上周持平；52度泸州老窖特曲358元/瓶，较上周上涨12.58%；52度洋河梦之蓝M3为559元/瓶，较上周下跌1.76%；52度水井坊价格519元/瓶，与上周持平；53度30年青花汾酒798元/瓶，与上周持平。

10月18日，拉菲传奇AOC级干红京东109元/瓶，较上周上涨23.86%；杰卡斯干红京东89元/瓶，与上周持平；张裕干红（特选龙蛇珠）京东118元/瓶，与上周持平；92年长城干红（赤霞珠）京东218元/瓶，与上周持平。

五

北上资金跟踪

白酒：2019年10月18日，贵州茅台北上资金持股占A股总股数比重为7.94 %，较上周下降0.09pct；五粮液北上资金持股占A股总股数比重为7.64%，较上周上升0.01pct；泸州老窖北上资金持股占A股总股数比重为2.66%，较上周下降0.16pct；洋河股份北上资金持股占A股总股数比重为7.68%，较上周上升0.18pct；水井坊北上资金持股占A股总股数比重为8.19%，较上周上升0.16pct；顺鑫农业北上资金持股占A股总股数比重为2.83%，较上周下降0.02pct。同时，本周贵州茅台合计净流出13.78亿元，五粮液合计净流入0.65亿元。

大众品：2019年10月18日，伊利股份北上资金持股占A股总股数比重为11.17%，较上周上升0.06pct；双汇发展北上资金持股占A股总股数比重为2.07%，较上周上升0.06pct；承德露露北上资金持股占A股总股数比重为6.04%，较上周上升0.12pct；中炬高新北上资金持股占A股总股数比重为9.20%，较上周上升0.25pct；海天味业北上资金持股占A股总股数比重为5.88%，较上周下降0.06pct；安琪酵母北上资金持股占A股总股数比重为13.83%，较上周上升0.48pct；涪陵榨菜北上资金持股占A股总股数比重为7.23 %，较上周下降0.18pct。

六

风险提示

经济持续回落影响需求；成本快速上涨；食品安全风险等。

团队介绍

组长，高级分析师：方振

CFA，复旦大学经济学硕士，4年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券，2018年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司。

助理研究员：杨传忻

英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。

助理研究员：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。

助理研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。

研究所所长，首席分析师：董广阳

上海财经大学经济学硕士。10年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。

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年报季报前瞻&总结：

1.2018年三季报前瞻·白酒业绩平稳为主，大众品品类龙头更佳

8.2019年中报总结：白酒如期兑现业绩，大众品份额加速集中

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